煤和電具有天然的周期對沖特性，近一年內國資委多次會議提及煤電聯(lián)營，本篇報告我們以煤企為切入點，梳理煤企的火電投資情況。
1. 煤價均值回歸背景下，煤企“煤電一體化發(fā)展”需求強烈
近期煤價持續(xù)回落，但仍處于歷史較高分位。2023 年 4 月 13 日秦皇島 Q5500 動力末煤平倉價為 1005 元/噸，較年內 1 月份高點(1215 元/噸)下降 17.28%，較 2022 年以來峰值(1664元/噸)已回落 39.60%。歷史對比來看，當前秦皇島 Q5500 動力末煤平倉價位于 2016 年以來的 83%~84%分位高點，仍處于歷史高位。
在煤價均值回歸的背景下，煤炭企業(yè)煤電一體化發(fā)展需求強烈。伴隨煤價高燒不退，電企虧損面擴大導致資產價格相對較低。同時，煤炭企業(yè)若實現(xiàn)煤電聯(lián)營，隨著市場變化，未來煤價一旦大幅下降，盈利又會轉移給下游煤電企業(yè)，平滑利潤波動。根據(jù)北極星火力發(fā)電網(wǎng)，陜煤集團制定了“十四五”電力發(fā)展目標，包括煤電總裝機 2900 萬千瓦、新能源裝機 3000 萬千瓦、年發(fā)電量 1700 億千瓦時。
2. 煤企多舉并施，積極推進煤電聯(lián)營
一、積極接手電力企業(yè)煤電資產轉讓。根據(jù)華夏能源網(wǎng)不完全統(tǒng)計，自 2021 年底至 2022年 11 月五大發(fā)電集團拋售至少 23 家煤電廠，在接手買家中，煤炭企業(yè)接手五大集團資產轉讓最多。例如：
? 國家電投：2022M12 子公司中國電力將旗下新源融合(大別山電廠 51%股權+姚孟電廠 100%股權)60%的股權作價 12.65 億元出售給中煤集團子公司中煤電力。
? 大唐集團：2022M2 將旗下信陽、信陽華豫、略陽、運城、石門 5 家大型電廠的管理權移交給陜煤集團，實現(xiàn)控股權與管理權的統(tǒng)一。
二、持續(xù)推進煤電聯(lián)營。2022 年 12 月 30 日，中煤集團與國家電投煤電項目專業(yè)化整合協(xié)議簽訂，涉及的煤電裝機容量預計將超過 1000 萬千瓦，是近年來國內煤電領域涉及資產數(shù)額較大、影響力較強、整合效益較為顯著、示范引領作用較突出的合作項目。國務院國資委副主任翁杰明在簽約儀式上指出，要深刻認識實施煤電專業(yè)化整合對于中央能源企業(yè)從應急性保供轉變?yōu)橥ㄟ^股權合作、整體開發(fā)實現(xiàn)體制性穩(wěn)定性保供，以及對于推動“兩個聯(lián)營”落實落地、促進煤電產業(yè)高質量發(fā)展、加快建設世界一流能源集團的重要意義。
三、逐步轉變?yōu)樾峦睹弘姍C組的投資主力。根據(jù)電力設備網(wǎng)，據(jù)不完全統(tǒng)計，2022 年 91個煤電項目取得核準、開工、簽約等重要進展。其中，除了國家能源集團投資項目居首，華能、華電、大唐、國家電投都難敵中煤集團，這四家的投資項目數(shù)量在 2-5 個之間，此外，陜煤、淮河能源、盤江煤電、徐礦集團、浙能集團等都在積極投資煤電項目。此外，2023 年煤電一體化龍頭企業(yè)蘇能股份、陜西能源相繼上市，IPO 募集資金用于百萬千瓦級別的火電廠建設。
3. 煤電聯(lián)營卓有成效，或有效緩解“煤電頂牛”矛盾
煤電聯(lián)營持續(xù)推進，2021 年底煤炭企業(yè)參股控股電廠權益裝機容量超過 3.4 億千瓦，比2015 年增加 1.9 億千瓦，占全國燃煤電力裝機的 30.6%。
而在 2022 年伴隨煤炭企業(yè)積極接手電力集團的煤電資產轉讓、加強煤電投資，我們判斷2022 年煤炭企業(yè)參股控股電廠權益裝機容量或加速增長。
煤電聯(lián)營進入深水區(qū)，經營效果喜人。我們以“2022M2 大唐集團旗下信陽、信陽華豫、略陽、運城、石門 5 家大型電廠的管理權移交陜煤集團”的近一年經營結果為例，截至 2022年底：
? 陜煤略電公司：年發(fā)電量累計完成 37.38 億千瓦時，創(chuàng)機組投運以來的歷史新高度。
? 陜煤石電公司：年發(fā)電量累計完成 30.65 億千瓦時;在煤電聯(lián)營的優(yōu)勢下，截至 12月份，累計完成長協(xié)煤進煤量 125.5 萬噸，完成年度進度兌現(xiàn)率 109%。全年利潤在歷史最好水平的基礎上實現(xiàn)翻番。
? 陜煤信電公司：年發(fā)電量累計完成 83.63 億千瓦時，同比增長 58.89%，創(chuàng) 9 年來新高;年交易市場電量 81.25 億千瓦時，創(chuàng)近 3 年來最高紀錄。而在燃料方面，陜煤信電公司充分發(fā)揮煤電聯(lián)營資源優(yōu)勢，全年采購量達到 366 萬噸，同比增加 119 萬噸;自2022M8 起陜煤月度長協(xié)兌現(xiàn)率達到 200%，全年兌現(xiàn)率達到 158%;入廠不含稅標單累計完成 914.18 元/噸，豫南區(qū)域最低。
? 陜煤運電公司：截至 2022 年 12 月 27 日累計完成發(fā)電量 40.5 億千瓦時，營業(yè)收入16.02 億元，超額完成全年生產經營目標。其中，在三季度，陜煤運電公司抓住省間電力交易的“紅利窗口”，實現(xiàn)累計結算省間現(xiàn)貨交易電量 8976.37 萬千瓦時，最高出清電價高于山西省標桿電價 6.968 元/千瓦時，應結算電費 10714.88 萬元，極大地提高了公司營收水平。
此外，上市公司國電電力充分利用集團優(yōu)勢，長協(xié)煤占比高，有效緩解燃料成本壓力。公司充分利用國家能源集團“煤電路港航”一體化產業(yè)協(xié)同優(yōu)勢，提升內部優(yōu)質長協(xié)煤炭資源比例及兌現(xiàn)率。2021 年，公司共采購煤炭 1.91 億噸，其中長協(xié)煤總量 1.75 億噸，占比92%。公司把握采購結構和節(jié)奏，優(yōu)化采購煤種和熱值，深入開展精細化配煤摻燒;在燃料智能化、智能發(fā)電、電力安全生產標準化等方面，開展了很多前沿探索，積累了很多成果經驗，管控水平行業(yè)領先。從 2021 年入爐標煤來看，公司僅為 900.4 元/噸，明顯處于行業(yè)較低水平。
市場擔憂煤價高企，傳統(tǒng)電力企業(yè)建設火電的積極性相對較弱。而在煤價均值回歸的背景下，煤企持續(xù)推進煤電一體化發(fā)展，火電資產收購/建設的積極性較強，帶動火電設備需求持續(xù)放量。在“先立后破”的政策指引下，我們持續(xù)強調傳統(tǒng)能源裝備商在行業(yè)景氣周期下的價值重估。
以上內容僅供學習交流，不構成投資建議。詳情參閱原報告。
精選報告來源：遠瞻智庫
(報告作者：天風證券分析師 郭麗麗)
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